3月1日，新證券法實施滿三周年。

　　作為資本市場的“根本大法”，新證券法作出了一系列制度改革，為“打造一個規(guī)范、透明、開放、有活力、有韌性的資本市場”了有力法治保障。

　　——突出把選擇權(quán)交給市場的本質(zhì)，注冊制改革完成“三步走”，建立了以信息披露為核心、全流程公開透明的發(fā)行上市制度，資本市場直接融資規(guī)模提升。

　　——多層次資本市場體系優(yōu)化，各板塊架構(gòu)清晰、特色鮮明，基本覆蓋不同行業(yè)、不同類型和不同成長階段企業(yè)，對實體經(jīng)濟覆蓋面和契合度更高。

　　——退市制度修訂完善，退市企業(yè)數(shù)量大幅增加，資本市場優(yōu)勝劣汰機制進一步完善，“進”與“出”渠道更加暢通。

　　——資本市場法治建設(shè)取得重大突破，違法違規(guī)成本顯著提升，“零容忍”的執(zhí)法司法體制機制更加健全。

　　——特別代表人訴訟制度落地，多元化行權(quán)維權(quán)機制日益健全，“立體化”投保體系升級，投資者獲得感增強。

　　法治興則市場興，法治強則市場強。新證券法實施三年來，資本市場市場化、法治化水平顯著提高，支持和保障了各項改革的順利開展，護航資本市場高質(zhì)量發(fā)展。

　　注冊制改革全市場推開

　　是新證券法落地之果

　　2019年12月28日，新證券法修訂獲得審議通過，最重要的一個內(nèi)容就是全面推行證券發(fā)行注冊制度。

　　在總結(jié)科創(chuàng)板注冊制改革試點經(jīng)驗基礎(chǔ)上，新證券法按照全面推行注冊制的基本定位，對證券發(fā)行制度做了系統(tǒng)的修改完善，并授權(quán)國務(wù)院對證券發(fā)行注冊制的具體范圍、實施步驟進行規(guī)定，為有關(guān)板塊和證券品種分步實施注冊制留出了必要的法律空間。

　　在新證券法正式實施前夕，2020年2月29日，國務(wù)院辦公廳印發(fā)《關(guān)于貫徹實施修訂后的證券法有關(guān)工作的通知》提出，要穩(wěn)步推進證券公開發(fā)行注冊制。

　　2023年2月17日，全面注冊制相關(guān)制度規(guī)則發(fā)布實施，全面注冊制正式落地。

　　三年來，注冊制改革成效顯著。申萬宏源證券首席市場專家桂浩明對《證券日報》記者表示，從科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板來看，發(fā)行規(guī)模、速度都有明顯提升，發(fā)行質(zhì)量相對較高，出現(xiàn)了一批優(yōu)質(zhì)企業(yè)。從北交所來看，流動性等各個方面較此前的精選層有大幅提升，為專精特新企業(yè)上市了新的渠道。

　　桂浩明還表示，注冊制改革不是不審，未來監(jiān)管部門需要進一步提高審核質(zhì)量，從“入口端”提高上市公司質(zhì)量。

　　博時基金宏觀策略部投資經(jīng)理劉思甸在接受《證券日報》記者采訪時表示，市場對注冊制的基本架構(gòu)、制度規(guī)則明晰，發(fā)行人、中介機構(gòu)合規(guī)誠信意識增強，上市公司治理、信披質(zhì)量一直處于較佳狀態(tài)，二級市場次新股估值過高的情況持續(xù)緩解，市場“炒差”“炒殼”行為日益減少。總的來看，注冊制試點有效降低了股權(quán)融資的交易成本，同時促進了市場的優(yōu)勝劣汰。

　　北交所設(shè)立

　　多層次資本市場體系更完善

　　新證券法完善了構(gòu)建多層次資本市場體系規(guī)定。在實施后，我國迎來第三家全國性證券交易場所——北京證券交易所。

　　北交所的設(shè)立，補足我國資本市場在支持中小民營企業(yè)方面的短板，也是我國實施國家創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略、持續(xù)培育發(fā)展新動能的重要舉措。北交所上市公司由新三板創(chuàng)新層產(chǎn)生，而轉(zhuǎn)板上市規(guī)則打開了中小企業(yè)發(fā)展壯大的上升通道，多層次資本市場間實現(xiàn)有效聯(lián)通。

　　目前，以區(qū)域性股權(quán)市場為塔基，新三板發(fā)揮承上啟下功能，北交所服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)，創(chuàng)業(yè)板服務(wù)“三創(chuàng)”“四新”企業(yè)，科創(chuàng)板服務(wù)“硬科技”企業(yè)，主板突出“大盤藍籌”特色，資本市場各個板塊之間形成協(xié)同互補、錯位發(fā)展、互聯(lián)互通的格局，多層次資本市場體系進一步優(yōu)化完善。

　　在此次全面注冊制改革中，全國股轉(zhuǎn)公司發(fā)布《全國中小企業(yè)股份系統(tǒng)股票掛牌規(guī)則》，構(gòu)建了“1+5”的多元化財務(wù)標準體系，多套指標精準銜接北交所上市條件，更好發(fā)揮“承上啟下”功能。

　　資本市場基本覆蓋不同行業(yè)、不同類型和不同成長階段企業(yè)，對實體經(jīng)濟覆蓋面和契合度更高。據(jù)滬深北三大證券交易所數(shù)據(jù)，截至2月27日，滬深主板、科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板和北交所上市企業(yè)分別為3192家、507家、1238家和174家。新三板掛牌企業(yè)6564家，其中，基礎(chǔ)層4927家，創(chuàng)新層1637家。

　　與此同時，資本市場戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)數(shù)量大幅增加，占比提升。證監(jiān)會數(shù)據(jù)顯示，目前A股中戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)上市公司超過2500家，較2019年年初增加1000多家，市值占比由25.9%提升到41.4%。資本市場助力我國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級大幅提升。

　　“資本市場對產(chǎn)業(yè)和公司的覆蓋度已經(jīng)有了明顯提升。”劉思甸表示，后續(xù)可以進一步提高上市公司的公司治理能力和韌性，提高信息披露質(zhì)量，壓實中介機構(gòu)合規(guī)誠信要求，推動資產(chǎn)管理機構(gòu)能力提升和產(chǎn)業(yè)資源整合，繼續(xù)加強面向個人投資者的投資者教育，以及繼續(xù)推進資本市場的對外開放。

　　注冊制全面實施

　　讓“進”“出”渠道更暢通

　　新證券法明確全面推行證券發(fā)行注冊制度，資本市場“入口端”優(yōu)化。與之相應(yīng)，資本市場“出口端”亦需要進一步暢通，形成有進有出、能進能出的良性市場生態(tài)。

　　新證券法不再規(guī)定證券終止上市的具體情形及暫停上市等實施程序，明確由證券交易所進行規(guī)定，為完善退市制度留下了充足的法律空間。2020年11月2日，中央全面深化改革委員會第十六次會議審議通過《健全上市公司退市機制實施方案》。2020年年底，滬深證券交易所發(fā)布修訂后的退市規(guī)則。

　　此次改革完善面值退市指標，新增市值退市指標;完善財務(wù)類退市標準，通過營業(yè)收入和扣非凈利潤的組合指標，力求準確刻畫殼公司的“標準”;完善重大違法退市指標，新增了“造假金額+造假比例”的退市標準;簡化退市流程，提高退市效率。取消了暫停上市和恢復(fù)上市環(huán)節(jié)，加快退市節(jié)奏。

　　2021年11月份，滬深交易所進一步明確了財務(wù)類退市指標中營業(yè)收入具體扣除事項;2023年1月份，滬深交易所發(fā)布《關(guān)于加強退市風(fēng)險公司2022年年度報告信息披露工作的通知》，強化退市風(fēng)險揭示，打擊規(guī)避退市。

　　2021年和2022年，資本市場強制退市公司數(shù)量分別為17家和42家，兩年退市公司數(shù)量占30多年來全部已退市公司總量的40%。一些績差“釘子戶”得到集中清理，“有進有出、優(yōu)勝劣汰”的良性市場生態(tài)正在加快形成。

　　2023年以來， *ST凱樂、*ST金洲均因公司股價連續(xù)20個交易日低于1元，觸及交易類退市指標。其中，*ST凱樂已于2月15日摘牌。此外，*ST西源、*ST榮華已經(jīng)提前鎖定面值退市。

　　桂浩明表示，注冊制改革不僅僅讓更多企業(yè)上市，同時也讓不符合條件的企業(yè)退市。注冊制改革的目的就是要加速優(yōu)勝劣汰，優(yōu)化資本市場資源配置，讓資金流向優(yōu)質(zhì)企業(yè)。預(yù)計全面注冊制實施后，退市公司數(shù)量將進一步提升。

　　劉思甸也表示，資本市場優(yōu)勝劣汰將加速推進，促進資源整合的能力進一步提升。未來，不同行業(yè)、不同發(fā)展階段的上市企業(yè)，將借助資本市場實現(xiàn)更快、更好的發(fā)展;同時，也會有更多的退市公司出現(xiàn)，市場的新陳代謝會更加通暢。

　　違法成本大幅提高

　　彰顯新證券法威力

　　新證券法大幅提高對證券違法行為的處罰力度，同時明確“追首惡”，明確了發(fā)行人的控股股東、實際控制人在欺詐發(fā)行、信息披露違法中的過錯推定、連帶賠償責(zé)任等。

　　2021年7月份，證監(jiān)會公布了首批適用新證券法財務(wù)造假惡性案件，共計3宗，該批案件均被處千萬元以上罰款，對關(guān)鍵責(zé)任人罰款百萬元以上。此后，適用新證券法進行處罰的案例日益普遍。

　　近日，證監(jiān)會通報2022年案件辦理情況?？傮w來看，案發(fā)數(shù)量持續(xù)下降，辦案質(zhì)效明顯提升，“嚴”的監(jiān)管氛圍進一步鞏固，市場生態(tài)進一步凈化。

　　“有效的監(jiān)管在于能夠扼制市場主體從事違法活動的意愿。”華東政法大學(xué)國際金融法律學(xué)院教授鄭彧對《證券日報》記者表示，新證券法大幅提高了證券違法違規(guī)成本，效果正在顯現(xiàn)。過去三年，一些證券違法違規(guī)行為仍是不法行為人過往行動和思維慣性的延伸，相信隨著執(zhí)法力度的持續(xù)加強，證券違法違規(guī)行為將進一步減少。

　　新證券法壓實了中介機構(gòu)市場“看門人”法律職責(zé)。此后，證監(jiān)會出臺中介機構(gòu)參與證券業(yè)務(wù)活動的制度規(guī)則，細化相關(guān)工作流程和標準等，進一步厘清各主體責(zé)任邊界。

　　在鄭彧看來，壓實中介機構(gòu)責(zé)任始終是提高上市公司信息披露質(zhì)量的一個重要抓手，監(jiān)管部門、交易所通過強化問詢、現(xiàn)場檢查、行政監(jiān)管措施等方式，大大提高了中介機構(gòu)申報文件的質(zhì)量。

　　“新證券法在促進中介機構(gòu)勤勉履職方面效果非常明顯。”上海明倫律師事務(wù)所律師王智斌對《證券日報》記者表示，三年來，會計師出具保留性、否定性審計意見的比例大幅增加，以往上市公司與中介機構(gòu)之間“一團和氣”的局面已被打破，中介機構(gòu)作為證券市場“看門人”的作用進一步顯現(xiàn)。

　　新證券法設(shè)立投保專章

　　標志性維權(quán)案例產(chǎn)生

　　新證券法設(shè)專章規(guī)定投資者保護制度，作出了許多頗有亮點的安排，如完善上市公司現(xiàn)金分紅制度;建立上市公司股東權(quán)利代為行使征集制度;明確投保機構(gòu)股東代位訴訟制度、欺詐發(fā)行責(zé)令回購制度，尤其是明確實施特別代表人訴訟制度。

　　同時，多元化的投資者行權(quán)維權(quán)機制日益健全，監(jiān)管部門陸續(xù)創(chuàng)新建立并實施了證券期貨糾紛多元化解、持股行權(quán)、支持訴訟、先行賠付、示范判決等多項行之有效的行權(quán)維權(quán)機制。

　　特別是特別代表人訴訟制度的落地實施，解決了受害者眾多分散情況下的起訴難、維權(quán)貴的問題。“康美案”5.2萬名中小投資者獲賠24.6億元，成為資本市場法治史上的重大標志性事件。

　　中國政法大學(xué)民商經(jīng)濟法學(xué)院教授紀格非對《證券日報》記者表示，在“證券糾紛代表人訴訟制度”的構(gòu)建中，“特別代表人訴訟制度”是我國重大創(chuàng)舉之一。一方面，特別代表人訴訟有利于降低投資者的維權(quán)成本。由投保機構(gòu)參與的證券糾紛代表人訴訟，通過代表人機制、專業(yè)力量的支持以及訴訟費用減免等制度，能夠大幅降低投資者的維權(quán)成本和訴訟風(fēng)險，提高了投資者維權(quán)的積極性。另一方面，特別代表人訴訟，對欺詐發(fā)行、財務(wù)造假等行為有較大的威懾作用，有利于提高資本市場上違法違規(guī)行為的成本，有效遏制資本市場違法行為的發(fā)生。

　　證監(jiān)會日前表示，接下來，在總結(jié)首單工作經(jīng)驗的基礎(chǔ)上，進一步完善證券糾紛特別代表人訴訟常態(tài)化機制，充分發(fā)揮代表人訴訟的“制度利刃”作用。

　　2023年以來，投資者保護工作不斷走向縱深。2月17日，欺詐發(fā)行責(zé)令回購制度落地實施，投資者權(quán)益保護機制更加健全;2月20日，全國首單投保機構(gòu)股東代位訴訟落地，大智慧控股股東賠償公司3.35億元。

　　談及未來投資者保護的重點，中國人民大學(xué)法學(xué)院教授劉俊海對《證券日報》記者表示，要鼓勵機構(gòu)投資者大膽行權(quán)，鼓勵中小股東積極主動參與線上股東會;積極推進ESG治理，促進上市公司可持續(xù)發(fā)展。

　　“投資者的事后維權(quán)，是檢驗法治建設(shè)的一塊試金石。”劉俊海表示，法院對資本市場中侵害投資者的案件，無論民事案件、行政案件還是刑事案件，一定要以事實為根據(jù)，以法律為準繩，開門立案，做到快立案、快審理、快判決、快執(zhí)行，要做到辨法析理、服務(wù)為本、勝敗皆服。從而推動中國資本市場真正實現(xiàn)治理體系和治理能力的現(xiàn)代化。
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